DOZWOLONE CZY NIE? CZYLI WSZYSTKO, CO TRZEBA WIEDZIEĆ O REWOLUCJI W KLAUZULACH REDUKCYJNYCH

CO NALEŻY ROZUMIEĆ PRZEZ KLAUZULE REDUKCYJNE?

Zgodnie z art. 139 ust. 1 ustawy o funduszach inwestycyjnych, w przypadku funduszy inwestycyjnych zamkniętych możliwość realizowania wykupu certyfikatów inwestycyjnych zależy od treści statutu. Statut funduszu określa przesłanki, tryb i warunki przeprowadzenia wykupu certyfikatów inwestycyjnych, w szczególności terminy dokonywania wykupów, czy wykup następuje na żądanie uczestnika, czy niezależnie od zgłoszenia takiego żądania, przypadki, w których wykup certyfikatów może nastąpić automatycznie bez zgłoszenia żądania przez uczestnika funduszu, jak również terminy i sposób dokonywania ogłoszeń o wykupie certyfikatów inwestycyjnych.

Ponadto z treści art. 139 ust. 3 ustawy o funduszach inwestycyjnych wywodzi się uprawnienie do uregulowanie w statucie fundusz inwestycyjnego zamkniętego ewentualnych warunków realizacji wykupu na przyjęty w statucie dzień wykupu. W związku z powyższym, powszechnie stosowane w praktyce obrotu przesłanki statutowe, które uzależniają możliwość zrealizowania wykupu (oraz zakres tego wykupu) od spełnienia dodatkowych warunków przewidzianych w statucie stanowią tzw. klauzule redukcyjne.

Głównym celem wprowadzania przez towarzystwa funduszy inwestycyjnych zarządzające funduszami inwestycyjnymi przedmiotowych klauzul do statutów funduszy jest ograniczenie możliwości wykupu certyfikatów inwestycyjnych np. do wartości środków płynnych w funduszu. Podejście takie koresponduje z samą konstrukcją funduszy inwestycyjnych zamkniętych, które co do zasady mogą charakteryzować się szerszym spektrum strategii inwestycyjnych, a tym samym mniejszą płynnością portfela niż w przypadku funduszy inwestycyjnych otwartych.

W konsekwencji należy stwierdzić, że w świetle obowiązujących przepisów prawa TFI nie mają obowiązku wprowadzania do statutu funduszu postanowień w zakresie zasad redukcji wykupu certyfikatów inwestycyjnych – jest to wyłącznie uprawnienie, z którego biorąc pod uwagę politykę inwestycyjną danego funduszu oraz specyfikę danego funduszu, TFI może skorzystać, a utarta praktyka ukazuje, że korzysta często.

DLACZEGO KLAUZULE REDUKCYJNE ZOSTAŁY UZNANE PRZEZ SĄD ZA NIEZGODNE Z PRAWEM?

Stosowanie klauzul redukcyjnych przez towarzystwa funduszy inwestycyjnych stanowi powszechną praktykę, stąd też wyrok Sądu Apelacyjnego w Warszawie z dnia 15 września 2020 r. (w sprawie o sygn. I ACa 263/19) uznający je za abuzywne, czyli niedozwolone w rozumieniu art. 385¹Kodeksu Cywilnego m. in ze względu na brak jednoznaczności postanowień określających granicę redukcji żądań oraz naruszenie równowagi kontraktowej po stronie towarzystwa funduszy inwestycyjnych, wywołał wiele kontrowersji.

Rozpatrywana przez sąd apelacyjny sprawa dotyczyła dokonania przez fundusz inwestycyjny zamknięty znaczącej redukcji wykupu certyfikatów inwestycyjnych na podstawie postanowień statutowych. Inwestor nabył certyfikaty inwestycyjne funduszu, a następnie zgodnie z przysługującym mu uprawnieniem, zgłosił żądanie wykupu certyfikatów. Problem polegał na tym, że w statucie funduszu został zawarty zapis, zgodnie z którym towarzystwo jako organ funduszu może przed dniem wykupu podjąć decyzję o niezrealizowaniu żądania bądź jego redukcji, w przypadku gdy brak dostatecznej ilości aktywów płynnych nie pozwala na wypłatę środków z tytułu umorzenia. W efekcie żądanie inwestora nie zostało zrealizowane w pełni z uwagi na kształt przyjętej w statucie funduszu klauzuli redukcyjnej. Towarzystwo z powodu niedostatecznej ilości środków funduszu na wykup wszystkich certyfikatów, dokonało wykupu 5.5 % liczby certyfikatów objętych żądaniem, zatem stopa redukcji żądań wykupu wynosiła 95.5 %.

Sąd I instancji uznał, że klauzule redukcyjne zawarte w statucie funduszu są zgodne z prawem, ponieważ przepisy obowiązujące na gruncie ustawy o funduszach inwestycyjnych, czynią wykup certyfikatów inwestycyjnych swoistym wyjątkiem od ustawowej zasady braku wykupu certyfikatów, tym bardziej za dopuszczalne należy uznać możliwość ich swobodnego kształtowania w treści statutu. W ocenie sądu I instancji nie było podstaw aby kwestionować rozwiązania statutowe wprowadzające ograniczenia kwotowe lub ilościowe wykupowanych certyfikatów na mocy klauzuli redukcyjnej.

Stanowisko to nie było dotychczas kwestionowane w praktyce obrotu, natomiast co istotne w ramach tego orzeczenia, sąd okręgowy przyjął, że uczestnikowi funduszu nie można odmówić posiadania statusu konsumenta, dzięki czemu możliwym staje się przeprowadzenie sądowej kontroli zgodności z prawem rzeczonego postanowienia umownego. Podkreślić trzeba, że abuzywność klauzul można stwierdzić jedynie w stosunku do umów zawieranych z konsumentami, przez co a contrario niedopuszczalnym jest jej stwierdzenie abuzywności w stosunku do podmiotów nie będących konsumentami.

Sąd apelacyjny podzielił stanowisko sądu okręgowego przyznające uczestnikowi funduszu nabywającemu certyfikaty inwestycyjne statut konsumenta w rozumieniu art. 22¹KC[1], natomiast nie zaakceptował stanowiska sądu Okręgowego w zakresie niemożności uznania klauzuli redukcyjnej za klauzulę abuzywną. Zdaniem sądu apelacyjnego Inwestor przystępujący do funduszu (będący konsumentem), na podstawie klauzul redukcyjnych zawartych w statucie nie jest w stanie ocenić konsekwencji ekonomicznych wynikających z nabycia certyfikatów i uczestnictwa w funduszu, co przesądza o niejednoznaczności postanowień statutu regulujących redukcję żądań wykupu certyfikatów. Wobec tego postanowienia statutu funduszu uniemożliwiające uczestnikowi dokonanie jednoznacznej oceny ekonomicznego rezultatu nabycia certyfikatów inwestycyjnych rażąco naruszają interes tego uczestnika, niezależnie od jego poziomu wiedzy, doświadczenia oraz świadomości ryzyka inwestycyjnego, a ponadto kształtują jego obowiązki w sposób sprzeczny z dobrymi obyczajami. Z tego względu klauzule redukcyjne mogą zostać uznane za niezgodne z prawem gdyż naruszają art. 385¹ KC. Co więcej, zdaniem sądu brak jednoznaczności postanowień statutu określających granicę redukcji żądań wykupu oraz uzależnienie wykupów od wartości aktywów płynnych, na którą wpływ mają decyzje inwestycyjne towarzystwa zarządzającego funduszem, prowadzą do naruszenia równowagi kontraktowej.

PRAKTYCZNE KONSEKWENCJE UZNANIA ABUZYWNOŚCI KLAUZUL REDUKCYJNYCH

Choć orzeczenia sądowe w polskim porządku prawnym nie stanowią źródła powszechnie obowiązującego prawa, to nie bez znaczenia pozostaje ich twórczy wpływ na interpretację wiążących przepisów, a w konsekwencji na treść orzeczeń w odniesieniu do analogicznych stanów faktycznych. Z tego względu obawę budzi potencjalna możliwość przyjęcia linii orzeczniczej zakładającej abuzywność klauzul redukcyjnych przez sądy orzekające w sprawach dotyczących wprowadzenia zasad redukcji wykupu certyfikatów inwestycyjnych. Zdaniem instytucjonalnych uczestników rynku funduszy inwestycyjnych, przedmiotowe klauzule redukcyjne nie powinny podlegać kontroli pod kątem ich abuzywności w trybie art. 385¹ KC, m.in. z uwagi na zastosowanie niepoprawnej wykładni ustawy o funduszach inwestycyjnych, nieuwzględniającej specyfiki konstrukcji funduszy inwestycyjnych zamkniętych.

Aprobata dla takiej interpretacji klauz redukcyjnych może wywołać szereg następujących konsekwencji natury praktycznej:

konieczność dokonania zmian modeli prowadzonej polityki inwestycyjnej przez fundusze inwestycyjne zamknięte, w tym modyfikacji zasad zarządzania płynnością oraz katalogu posiadanych lokat przez fundusze;

W konsekwencji może to spowodować zmniejszenie zakresu oferty skierowanej do inwestorów z uwagi na znacznie zwiększone ryzyko działalności funduszy inwestycyjnych zamkniętych oraz spadek atrakcyjności wobec zagranicznego rynku funduszy inwestycyjnych. Klauzula redukcyjna, stanowiąca standardowy zapis w statutach, musiałaby przestać być wykorzystywana w obrocie prawnym w dotychczasowym kształcie.

zrewidowanie wykładni pojęcia interesu uczestników na gruncie ustawy o funduszach inwestycyjnych;

Podkreślenia wymaga, iż fundusz inwestycyjny jako instytucja zbiorowego inwestowania obowiązany jest do prowadzenia działalności ze szczególnym uwzględnieniem interesu wszystkich uczestników, a nie tylko wybranej grupy bądź pojedynczego uczestnika. Należy mieć na uwadze, że realizacja żądania wykupu wszystkich certyfikatów posiadanych przez jednego inwestora, mogłaby uniemożliwić realizację celu inwestycyjnego funduszu jako zbioru interesów uczestników, a tym samym przyznawałaby prymat dla partykularnego interesu pojedynczego uczestnika, nad interesem wszystkich uczestników tworzących fundusz zgodnie z art. 3 ust. 3 ustawy o funduszach inwestycyjnych.

otwarcie drogi do skutecznego dochodzenia roszczeń przez Inwestorów w związku z okolicznością braku realizacji bądź redukcji wykupu certyfikatów inwestycyjnych;

Omawiane orzeczenie może stanowić motor napędowy dla uczestników funduszu, którzy będą dążyli do uzyskania podobnego rozstrzygnięcia, powołując się na przytoczoną wykładnię i argumentację. Istnieje całkiem wysokie prawdopodobieństwo, że pozwanym w takich procesach będzie nie tylko sam fundusz ale również towarzystwo nim zarządzające. Ponadto potencjalne postępowania sądowe generować będą wysokie koszty obsługi po stronie funduszu bądź towarzystwa.

Podkreślić należy, że w takiej sytuacji nie tylko dany fundusz, lecz także towarzystwo mogłoby ponosić odpowiedzialność z tytułu niewypełniania bądź nienależytego wypełniania obowiązków w zakresie zarządzania Funduszem na podstawie art. 64 ustawy o funduszach inwestycyjnych, który stanowi, że towarzystwo odpowiada wobec uczestników zbiorczego portfela papierów wartościowych oraz uczestników funduszu inwestycyjnego za wszelkie szkody spowodowane niewykonaniem lub nienależytym wykonaniem swoich obowiązków w zakresie zarządzania zbiorczym portfelem papierów wartościowych lub funduszem i jego reprezentacji, chyba że niewykonanie lub nienależyte wykonanie obowiązków jest spowodowane okolicznościami, za które towarzystwo odpowiedzialności nie ponosi. Potencjalną podstawą takowej odpowiedzialności mogłoby stać się niezapewnienie i nieposiadanie przez fundusz płynnych aktywów potrzebnych do wykupu certyfikatów inwestycyjnych funduszu, co mogłoby być tłumaczone jako działanie z naruszeniem interesów uczestników funduszu.

CO NA TO KNF?

Komisja Nadzoru Finansowego w stanowisku z dnia 29 czerwca 2021 r. skierowanym do wszystkich TFI odniosła się do kontrowersyjnego wyroku uznającego klauzule redukcyjne za abuzywne (dalej: „Stanowisko”). Komisja wskazuje m.in., że fundusze inwestycyjne zamknięte mogą lokować swoje aktywa w instrumenty finansowe i prawa majątkowe o podwyższonym poziomie ryzyka, w tym w aktywa o ograniczonej płynności. Z tego tytułu certyfikaty inwestycyjne takich funduszy powinny być obejmowane lub nabywane wyłącznie przez inwestorów świadomych wyższego poziomu ryzyka inwestycyjnego. Inwestor powinien zostać uświadomiony w zakresie możliwości wycofania się z inwestycji, w tym ograniczonej możliwości wycofania w każdym czasie części lub całości środków ulokowanych w funduszu, a źródłem rzeczonej informacji dla inwestora jest statut funduszu inwestycyjnego. W stanowisku zostało również podkreślone, że towarzystwo zarządzające funduszem inwestycyjnym, które podjęło decyzje o zastosowaniu wykupu certyfikatów posiadanych przez uczestników funduszu jest zobowiązane do uregulowania w statucie zasad i warunków wykupu zgodnie z wymogami określonymi w art. 139 ustawy o funduszach inwestycyjnych, przy czym strategia inwestycyjna powinna determinować profil płynności i zasady wykupu określone w statucie. Ponadto na towarzystwie ciąży obowiązek dostosowania zasad wykupu certyfikatów inwestycyjnych określonych w statucie do prowadzonej polityki inwestycyjnej.

KNF podkreśla, że sposób zarządzania funduszem przez towarzystwo powinien respektować uprawnienie przysługujące uczestnikowi do wykupu certyfikatów inwestycyjnych, co prowadzi do konieczności wypełniania ciążącego na towarzystwie obowiązku w zakresie odpowiedniego ukształtowania poziomu posiadanych środków płynnych, pozwalającego na realizację złożonych zleceń wykupu w oparciu o zasady opisane w statucie funduszu – przykładowo, poprzez wskazanie w statucie, że w danym dniu wykupu fundusz może przeznaczyć na ten cel określony odsetek wartości aktywów netto funduszu. Brak realizacji tego obowiązku może zostać zakwalifikowany jako naruszenie obowiązujących przepisów prawa oraz interesu uczestników funduszu.

Komisja odniosła się również w sposób bezpośredni do przedmiotowego wyroku. Komisja nie dostrzega przeciwskazań dla stosowania w statuach funduszy postanowień określających zasady i warunki wykupu certyfikatów, jednakże rzeczone postanowienia muszą być sformułowane w sposób jasny, precyzyjny, a także niewywołujący wątpliwości w odniesieniu do charakteru praw uczestnika funduszu oraz obowiązków spoczywających zarówno na funduszu, jak i towarzystwie. Niezbędnym przy tym staje się precyzyjne określenie w jakich sytuacjach uczestnik nie może zrealizować w całości lub w części żądania wykupu.

A contrario, niejasne zasady i warunki wykupu certyfikatów, nieprecyzyjnie określenie praw uczestnika funduszu oraz obowiązków funduszu i towarzystwa w tym zakresie, a także brak jednoznacznego sprecyzowania, w jakich sytuacjach prawo uczestnika do wycofania w każdym czasie całości lub części środków zainwestowanych w certyfikaty doznaje jakiegokolwiek ograniczenia, implikować będzie w ocenie KNF ryzyko uznania klauzuli redukcyjnej za niedozwolone postanowienia umowne.

KNF zaleca podjęcie przez TFI działań polegających na weryfikacji postanowień statutu dotyczących zasad i warunków redukcji certyfikatów, uwzględniającej przytoczone wytyczne, tym samym dając zielone światło dla możliwości wprowadzania do statutów funduszy klauzul redukcyjnych – jednakże, co istotne, po spełnieniu określonych powyżej kryteriów.

Podkreślić przy tym trzeba, że powyższe wytyczne nie wprowadzają w warstwie regulacyjnej żadnej rewolucji, choć w praktyce oznaczają realną konieczność zrewidowania spójności przyjętej polityki inwestycyjnej z postanowieniami statutów funduszy dotyczącymi zasad wykupywania certyfikatów inwestycyjnych Funduszu. W takim stanie rzeczy bezpośrednią konsekwencją wdrożenia wytycznych KNF może okazać się konieczność zmiany polityki inwestycyjnej funduszu oraz dostosowania postanowień statutów w tym zakresie.

Stanowisko Komisji należy uznać za swoistą próbę wypracowania kompromisu pomiędzy potrzebą ochrony inwestorów, słusznie dostrzeżoną przez sąd, a realiami praktyki rynkowej znajdującymi wyraz w materii ustawowej i przyjętej przez ustawodawcę konstrukcji funduszy inwestycyjnych zamkniętych.

Warto również zaznaczyć, że wyrok sądu apelacyjnego oraz przedstawione stanowisko organu nadzoru stanowią jedynie kolejny krok świadczący o możliwości dalszych zmian w otoczeniu prawnym rynku funduszy inwestycyjnych. Nie można przy tym wykluczyć zmiany obranego przez Komisję zapatrywania, a zatem – ciąg dalszy nastąpi.

Autorzy:

Małgorzata Dąbrowska

Michał Gryta